【研究报告内容摘要】
公司发布2019年年报。公司2019年实现营收41.30亿元,同比增长52.87%;实现归母净利润1.48亿元,同比下降18.00%,扣非后归母利润为1.35亿元,同比下降20.87%。
费用率上升拖累短期业绩。2019年公司三费占营收比重为8.64%,较上一年提升1.44pct,主要为销售人员和管理人员数量及其薪酬增加,导致销售费用与管理费用较去年同期分别增长63.62%和75.72%,而财务费用受2019年汇率动荡影响,较上一年增加2900万元。
研发持续投入奠定未来增长动力。2019年公司研发费用为3.62亿元,较上期增加1.98亿元,同比大增121.05%,研发费用占营收比提升2.7pct至8.76%,在物联网影响逐步加深和通信网络技术持续演进的大背景下,公司设立上海、合肥、贝尔格莱德和温哥华四大研发中心,与海内外客户密切联系提供本土化支持,目前公司研发人员人数为1268人,占比达到78.42%。
产品组合进一步完善优化,毛利率持续提升。分产品来看,主要产品lte系列营收规模为24.27亿元,同比增长45.58%,毛利率20.83%(同比+3.45pct);以nb-iot为代表的lpwa系列表现亮眼,营收规模为6.64亿元,同比增长224.10%,毛利率16.48%(同比+3.34pct),lte与lpwa毛利率的提升主要来自于价格竞争减缓和销量大幅增长带来的规模效应,其中lte系列单片成本下降11.07元,成本同比下降13.04%,高于价格下降幅度4.6pct,同时单片加工费也由5.92元下降至4.48元;5g模组与wi-fi模组开始贡献收入,分别录得营收232.14万元和2442.23万元,毛利率分别为42.03%和32.10%,显著高于其他模组,随着2020年开始进入5g规模建设期,上游芯片成本逐步下降,5g模组上量有望进入快车道。分地区来看,境内营收同比增长83.42%,验证国内各类终端智能化对通信模组旺盛的需求;境外营收同比增长22.17%,主要为新产品认证需要一定时间。
不断拓展全球布局,销售+研发+规模优势推动持续增长。销售上,公司依托90+全球代理商建立全球性的销售网络,引入先后在西门子、telit任职的,具有丰富物联网与市场营销经验的alexander担任营销副总裁,并持续推进数十个国家的新产品认证,全球性的销售网络支撑了其产品出货量的高增长;研发上,通过与下游积极沟通,持续不断推出包括用于各细分应用场景的系列模组,可提供从模组到应用解决方案再到云平台管理的一站式服务,建立智能制造中心提升对行业的响应速度并降低外协成本;规模上,2019年全年模组出货量超过7500万片,全球市场份额稳步提升。
投资建议。预计2020-2022年,公司分别实现营收59.88亿元、79.04亿元和100.50亿元,分别实现归母净利润2.60亿元、3.65亿元和5.58亿元,对应eps为2.91元、4.09和6.26元,当前股价对应pe分别为60.73x、43.23x和28.27x,对应ps分别为2.64x、2.00x和1.57x,参照同行业上市公司估值水平,给予2020年ps估值区间2.67x-2.86x,对应2020年价格区间179.15-192.05元,给予“谨慎推荐”评级。
风险提示:疫情影响超预期,物联网发展低于预期,市场竞争难以缓解。

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